Венчурные фонды в Украине: внутрикорпоративная оптимизация или высокотехнологический прорыв?

В Европе функционируют 1917 фондов, работающих в области Private Equity & Venture Capital. Их капитал в 2013 году достиг 545,4 млрд евро, а инвестиции — 0,25 % ВВП Европы. Большую часть этих фондов составляют венчурные фонды. Всего существует 793 венчурных фонда, в управлении которых аккумулирован капитал в размере 56,8 млрд евро. В отличие от фондов прямых инвестиций, венчурные фонды осуществляют финансирование в форме долевого участия в капитале компаний на ранних стадиях развития. Несмотря на то, что инвестиции венчурных фондов составляют порядка 10 % от общего объема инвестиций в индустрии Private Equity and Venture Capital, они играют основную роль в становлении новых бизнесов и развитии инноваций (таблица 1).

Таблица 1

Основные показатели индустрии Private Equity and Venture Capital в 2013 году

* Составлено InVenture на основе данных EVCA / 2013 European Private Equity Activity.

Индивидуальные критерии инвестирования

На практике выделяют три типа фондов, инвестирующих в венчурные проекты:

• seed funds — финансируют компании на этапе исследований и разработок, проектирования продукта или услуги, утверждения первоначальной концепции бизнеса;
• early stage funds — большая часть инвестиций направляется в компании, которые уже имеют продукт на стадии тестирования или производства, остальная часть — на организацию производства и продаж;
• later stage funds — инвестируют в компании, которые уже выпускают товары или услуги, генерируют доход или чистую прибыль, однако нуждаются в дополнительном капитале для активного роста и расширения деятельности. Как правило, инвестиции привлекаются на этапе C или D раундов финансирования (см. глоссарий) и используются для повышения эффективности маркетинга, расширения производственных мощностей и дальнейшего развития продукта.
  
  

В зависимости от инвестиционной стратегии венчурные фонды придерживаются таких индивидуальных критериев инвестирования, как:

• объем предоставляемых инвестиций;
• желаемая доля в проекте или компании;
• стадия инвестирования (посевные, стартапы или более поздние стадии);
• отрасль инвестирования;
• региональное расположение компании и региональная направленность продукта компании или стартапа проекта.

В связи с инвестированием компаний на ранних стадиях венчурные фонды ассоциируются с высоким уровнем риска, высокой амплитудой доходности и более низким средним уровнем доходности инвестиций по отношению к фондам выкупа и усредненному показателю по всей индустрии Private Equity & Venture Capital. Наиболее высокий показатель IRR по венчурным фондам был зафиксирован в период 1990−1994 годов, тогда трехлетний IRR составил 12,87 %. Существенные убытки понесла венчурная индустрия в 2010−2013 годах, когда показатель трехлетнего IRR составил минус 8,53 % (таблица 2).

Таблица 2

Внутренняя норма доходности (IRR) фондов Private Equity и Venture Capital в Европе*, %

* Составлено InVenture на основе данных Thomson Reuters.

Венчурная модель совместного инвестирования получила широкое распространение в развитых странах мира и несмотря на низкие показатели доходности последнего десятилетия продолжает активно развиваться в Европе.

Показатели венчурных фондов Европы существенно снизились после мирового экономического кризиса, однако в последние годы остаются относительно стабильными. Объемы фандрейзинга венчурных фондов в 2013 году достигли 4 млрд евро (8 % от общего объема инвестиций в фонды Private Equity and Venture Capital), инвестиций — 3,4 млрд евро, выхода из инвестиций — 2,2 млрд евро (таблица 3).

Таблица 3

Показатели деятельности венчурных фондов в Европе*, млн евро

* Рассчитано и составлено InVenture на основе данных EVCA/2013 European Private Equity Activity.

 Источники фандрейзинга / откуда деньги?

Основными источниками фандрейзинга венчурных фондов Европы выступают государственные агентства — 33,8 % от общего объема фандрейзинга, частные инвесторы — 16,1 %, фонды — 8,7 %, пенсионные фонды — 7,8 %, корпоративные инвесторы — 6,5 % (таблица 4).

Таблица 4

Основные источники фандрейзинга венчурных фондов Европы в 2013 году*

 * Составлено InVenture на основе данных EVCA/2013 European Private Equity Activity.

В порядке приоритетности / отраслевая структура инвестиций венчурных фондов

Сегодня венчурные фонды Европы наиболее активно инвестируют в следующие отрасли экономики:

• биотехнологии (37,1 % от общего объема инвестиций венчурных фондов);
• производство компьютеров и потребительской электроники — 19,8 %;
• телекоммуникации — 14,9 %;
• альтернативная энергетика и защита окружающей среды — 7,3 %;
• потребительские товары и ритейл — 6,3 % (таблица 5).

 * Составлено InVenture на основе данных EVCA/2013 European Private Equity Activity.

Венчурные фонды в Украине: тенденции и особенности развития

Начальным этапом развития венчурных фондов в Украине можно считать дату принятия первого законодательного акта, регулирующего деятельность институтов совместного инвестирования. С 2001 года в Украине действовал Закон Украины «Об институтах совместного инвестирования (паевых и корпоративных инвестиционных фондах)» от 15.03.2001 № 2299-III, который в 2012 году был обновлен актуальным на сегодня Законом Украины «Об институтах совместного инвестирования» от 05.07.2012 № 5080-VI.

Затяжной экономический кризис в Украине, стагнация национального фондового рынка, внедрение законодательных новшеств и налоговых изменений в сфере институтов совместного инвестирования (далее — ИСИ) негативно повлияли на развитие индустрии управления совместными инвестициями в Украине.

В Украине продолжается сворачивание деятельности профессиональных участников ИСИ. За 2013 год количество компаний по управлению активами (далее — КУА), которые вышли из бизнеса, превысило создание новых. По состоянию на конец 2013 года в Украине функционировало 347 КУА против 409 КУА в 2008 году. В I квартале 2014 года продолжилась тенденция к сокращению КУА: их количество снизилось до 343 компаний.

Одновременно с этим ухудшилась динамика роста зарегистрированных ИСИ, в частности паевых венчурных фондов. На конец 2013 года в Украине было зарегистрировано 1 250 ИСИ, которые достигли нормативов. Среди них 861 паевой венчурный фонд и 170 корпоративных венчурных фондов. В I квартале 2014 года общее количество корпоративных венчурных фондов сократилось еще на 5 единиц — до 165.

Несмотря на общеэкономическое снижение активности в Украине рост стоимости активов венчурных фондов продолжился, однако его темпы не сравнимы с докризисным периодом. Среднегодовой прирост стоимости чистых активов венчурных фондов начиная с 2009 года составлял порядка 20 %. Общая стоимость активов венчурных фондов ИСИ в управлении КУА по состоянию на I квартал 2014 года составила 176,76 млрд грн (таблица 6).

Таблица 6

Венчурные фонды в Украине

Основными инвесторами украинских венчурных фондов являются юридические лица — резиденты Украины, на их долю приходится 78,3 % всех инвестиций. На долю компаний-нерезидентов — 18,1 %, физических лиц — резидентов Украины — 3,6 %.

В структуре активов венчурных фондов Украины наиболее динамично продолжает расти доля активов, отнесенная к «прочим активам». По большей части это корпоративные права обществ с ограниченной ответственностью. В 2013 году доля таких активов в общем объеме достигла 66,6 %, акций — 11,5 %, векселей — 10,5 %, облигаций предприятий — 6,3 %, недвижимости — 2,5 %, денежных средств и депозитов — 2,3 % (таблица 7).

Таблица 7

Инвестиционные активы венчурных фондов Украины, %

 * Рассчитано и составлено InVenture на основе данных УАИБ

С 2011 года УАИБ перестала публиковать статистику доходности венчурных ИСИ. До этого периода отмечался довольно привлекательный уровень доходности венчурных ИСИ: 100 % — в 2007 году, 23 % — в 2008 году, 43 % — в 2009 году, 62 % — в 2010 году (таблица 8).

Таблица 8

Доходность инструментов институтов совместного инвестирования (ИСИ) в Украине*

* Рассчитано и составлено InVenture на основе данных УАИБ

Спад на отечественном фондовом рынке в 2011−2013 годах отразился и на доходности индексов УБ и ПФТС, содержащих ликвидные акции украинских эмитентов.

Доходность по депозитам в гривне в 2008−2013 годах колебалась в диапазоне 17−24 %, в долларах — 8−15 %.

Доходность недвижимости как инструмент инвестирования уже 5 лет подряд продолжает демонстрировать негативную динамику.

Также следует отметить вхождение в негативную зону депозитов в золоте после ежегодного роста данного инструмента, в 2013 году наблюдалось падение до уровня 25 %.

 

Сравнительный анализ венчурной индустрии Украины и Европы

Законодательство Украины в области ИСИ создает определенные преимущества для украинских венчурных фондов по сравнению с другими ИСИ и тем самым определяет специфические направления их использования в Украине.

Преимущества использования венчурных фондов в Украине следующие:

• объединение различных активов инвесторов для реализации совместных проектов, развития пула компаний;
• упрощенное перераспределение средств между проектами или компаниями в рамках венчурного фонда;
• участие физических лиц в качестве инвесторов венчурного фонда (при условии приобретения ценных бумаг венчурного фонда, номинальная стоимость которых превышает сумму 1 500 минимальных заработных плат);
• предоставление займов юридическим лицам за счет активов фонда (не менее 10 % уставного капитала которых принадлежит венчурному фонду);
• включение в состав активов венчурного фонда долговых обязательств в форме векселей, закладных, договоров уступки прав требования, займов и пр.;
• полное включение в состав активов венчурных фондов денежных средств, недвижимости, корпоративных прав, прав требования и ценных бумаг, не допущенных к торгам на фондовой бирже.

Украинские венчурные фонды, в отличие от европейских фондов, не нацелены на инвестиции в инновационные проекты и высокотехнологичные отрасли экономики. Поверхностный анализ наименований ТОП-100 крупнейших венчурных фондов по стоимости активов и доходности, а также компаний по управлению активами этих фондов (таблицы 9 и 10) говорит о том, что большинство из них используются как инструмент совместных инвестиций и оптимизации налогообложения в строительном, финансовом и аграрном секторе.

Основной задачей украинских венчурных фондов является оптимизация налогообложения в части освобождения от налога на прибыль. Налог на прибыль уплачивают только участники фонда после завершения его деятельности. Сами же доходы фонда не являются объектом налогообложения до момента, пока они находятся в активах фонда. Это позволяет реинвестировать денежные средства в пределах деятельности венчурного фонда без промежуточного налогообложения.

Венчурные фонды широко используются в качестве элемента внутрикорпоративной системы управления собственностью и финансовыми потоками в холдинговых структурах. При этом сам фонд выступает основным держателем активов — корпоративных прав. Такой механизм позволяет выдавать кредиты компаниям холдинга без уплаты налогов и с уменьшением базы налогообложения прибыли на предприятиях, получающих займы.

Часто венчурные фонды в Украине не преследуют идею совместного инвестирования. Они создаются под активы одного клиента для реализации краткосрочных проектов или отдельных финансовых схем. Следовательно, вхождение внешних инвесторов в венчурный фонд не предполагается.

Классические принципы деятельности венчурных фондов в Украине только начинают зарождаться. Венчурный рынок Украины характеризуется ограниченным количеством профессиональных игроков и дефицитом «настоящего» венчурного капитала.

Сегодня классические венчурные инвесторы в Украине — это, прежде всего, единичные венчурные фонды и инвестиционные компании, бизнес-инкубаторы и акселераторы, бизнес-ангелы и серийные предприниматели. Пока еще венчурных фондов очень мало, но они уже готовы рассматривать и поддерживать многие направления украинских инвестиционных проектов, особенно в сфере IT на различных стадиях. Они ориентированы как на внутренний, так и на международные рынки. Среди наиболее активных венчурных фондов, которые рассматривают возможности инвестирования в Украине, можно выделить следующие: TA Venture, Imperious Group, AVentures Capital, Detonate Ventures,Chernovetskyi Investment Group, Dekarta Capital, Vostok Ventures, Global Technology Foundation, Венчурный фонд Буковина.

В Украине существует значительный спрос на инвестиции венчурных фондов. В то же время часто инициаторы инвестиционных проектов не готовы предложить качественные инвестиционные продукты. Венчурные инвесторы в Украине сталкиваются с проблемой качества подготовки и жизнеспособности инвестиционных проектов. Венчурные инвесторы, как правило, используют профессиональный подход к отбору проектов и инвестированию. В то же время уровень финансово-экономической грамотности инициаторов и качество подготовки документации большинства проектов является недостаточным, чтобы общаться с ними на одном языке.

Выводы

Украинская инвестиционно-инновационная система еще не созрела к построению венчурной модели бизнеса. Основные причины этого связаны с проблемами инвестиционного климата Украины, неразвитостью рынка капитала, преобладанием низких технологических укладов в национальной экономике, несовершенством законодательной системы в области венчурного инвестирования, низкой прозрачностью бизнеса, ограниченным количеством реальных инвестиционно-привлекательных и инновационных предложений. Да и сами украинские предприниматели и инвесторы не готовы строить венчурный бизнес европейского образца. Все это создает задачу национального масштаба по повышению роли классического венчурного бизнеса в построении новой модели экономики Украины, основанной на инвестиционно-инновационном подходе.

Мнение экспертов и участников рынка

Павел Шеремета, министр экономики Украины

Украина может рассчитывать на крупные инвестиции со стороны европейских инвесторов.
Я имею возможность общаться с европейскими инвесторами, достаточно интересный феномен: залы полны инвесторов. Практически на каждом инвестиционном форуме, и за рубежом, и в Киеве, достаточно много инвесторов, заинтересованных в Украине, заинтересованных в потенциале этого рынка.
Предпосылкой для этого являются три основных составляющих — спокойствие в стране, финансовая состоятельность и отсутствие коррупции. И именно эти три фактора будут влиять на решения инвесторов по финансированию проектов в нашем государстве.

Тарас Захаров, генеральный директор Inter Capital Group

Какие преимущества для бизнеса создают венчурные фонды в Украине?

Сегодня в Украине немалую долю рынка совместного инвестирования занимают венчурные фонды, специализирующиеся на строительстве жилой и коммерческой недвижимости, а также фонды, специально созданные для инвестирования в аграрный сектор экономики Украины. Модель работы выше названных фондов схожа: после аккумулирования инвесторами средств в активах фонда, приобретается минимально необходимая доля подконтрольного этим же инвесторам предприятия. Это может быть застройщик / генподрядчик или сх предприятие. Затем этот же фонд выдает займ этому же предприятию под высокий %, и, к примеру, застройщик за счет полученного займа начинает строительство жилого дома, а сахарный завод, к примеру, проводит посевную сахарной свеклы. В этой схеме как для фонда, так и для займополучателя есть очевидные плюсы: проценты по этому займу, попадая в активы фонда, не облагаются налогом на прибыль; а займополучатель начисляя % по займу относит их на валовые затраты, тем самым также избегает налога на прибыль. К тому же, при оформлении займа, по сравнению с банковским кредитом, все учасники избегают ненужной бумажной волокиты и дополнительных финансовых затрат с оформлением ипотеки/залога и пр.

Андрей Колодюк, основатель и управляющий партнер AVentures Capital

а) На какой стадии развития проекта Ваш фонд осуществляет инвестирование?

На стадии, когда у компании есть клиенты и первые доходы, а также готовность проекта к масштабированию на другие рынки.

б) Что для Вас первично при выборе проекта инвестирования?

Команда, которая в состоянии построить успешную компанию.

в) Какие основные критерии инвестирования Вашего венчурного фонда?

- отрасли — IТ-интернет;

- стадия проектов — раунд А, Б или «Постпосевная»;

- сумма инвестиций — 300 тыс.–2 млн у. е.;

- доля участия в капитале — миноритарная, 5–25 %

- региональные предпочтения — глобальный масштабируемый продукт.

г) Назовите ТОП-3 успешных инвестиций Вашего венчурного фонда.

Кроме Divan.TV, которым я горжусь, VOX, AR23D Studio, StarWind.

Глоссарий

Внутренняя норма доходности (прибыли, внутренний коэффициент окупаемости, Internal Rate of Return — IRR) — норма прибыли, порожденная инвестицией. Это та норма прибыли (барьерная ставка, ставка дисконтирования), при которой чистая текущая стоимость инвестиции равна нулю, или это та ставка дисконта, при которой дисконтированные доходы от проекта равны инвестиционным затратам. Внутренняя норма доходности определяет максимально приемлемую ставку дисконта, при которой можно инвестировать средства без каких-либо потерь для собственника.

Индекс ПФТС — украинский фондовый индекс, который рассчитывается ежедневно по результатам торгов на фондовой бирже ПФТС (Первой фондовой торговой системы) на основе средневзвешенной цены по сделкам. В «индексную корзину» входят наиболее ликвидные акции, по которым совершается наибольшее число сделок. 1 октября 1997 года — дата базового периода, с которого начинается расчет индекса.

Суть индекса — процент роста средневзвешенных цен акций «индексной корзины» по отношению к базовому периоду. При расчете учитываются только акции, находящиеся в свободном обращении на фондовом рынке. Не учитываются акции, находящиеся в собственности государства, эмитента, стратегических инвесторов, менеджмента и трудового коллектива, а также в перекрестном владении. Такая методика расчета повышает влияние на индекс ценных бумаг предприятий, приватизация которых завершена.

Индекс УБ (индекс Украинской биржи, индекс UX) — украинский фондовый индекс, который рассчитывается в ходе торгов на Украинской бирже. Индекс рассчитывается в режиме реального времени. Значения индекса публикуются каждые 15 секунд, а также транслируются всем участникам торгов через биржевой терминал. Базовым периодом является 26 марта 2009 года — начало регулярных торгов. На эту дату значение индекса принято равным 500. Индекс является взвешенным по капитализации с учетом свободных акций. Индекс рассчитывается как отношение суммарной рыночной капитализации ценных бумаг «индексной корзины» (включенных в список для расчета индекса) к суммарной рыночной капитализации этих ценных бумаг на дату базового периода, умноженное на значение индекса на начальную дату (500) и на поправочный коэффициент.

Раунды венчурного финансирования:

1. Бизнес-ангельский раунд — финансирование, которое предоставляется компании для завершения научно-исследовательских и опытно-конструкторских работ, а также создания прототипа продукта или услуги.

2. Раунд А — инвестиции, позволяющие компании начать производство и продажи или коммерческую эксплуатацию сервиса.

3. Раунд В — финансирование компании на этапе раннего роста.

4. Раунд С — инвестиции, позволяющие компании значительно нарастить производство и свою рыночную долю.

5. Раунд D — финансирование «предпродажной» подготовки перед IPO или продажей компании стратегическому инвестору.

УАИБ — Украинская Ассоциация Инвестиционного Бизнеса.

Фандрайзинг, иногда фандре́йзинг (от англ. Fundraising) — процесс привлечения денежных средств и иных ресурсов (человеческих, материальных, информационных и т. д.), необходимые для реализации определенного проекта или деятельности в целом, которые организация не может обеспечить самостоятельно.

Нормативная база

Закон № 2299 — Закон Украины «Об институтах совместного инвестирования (паевые и корпоративные инвестиционные фонды)» от 15.03.2001 № 2299-III (утратил силу).

Закон № 5080-VI — Закон Украины «Об институтах совместного инвестирования» от 05.07.2012 № 5080-VI.