История инвестирования в акции банков претендует на звание самой кровавой драмы последней пятилетки. Потерять половину своих инвестиций сумели все — от докризисных инвесторов в крупнейшие международные банки и спекулянтов, купивших акции Ситибанка в январе 2009 года, до участников народного IPO ВТБ.
Инвестиционный мир смотрит на банки как на старые, дорогие шкафы, переполненные скелетами, принадлежащими, как правило,
динозаврам типа Греции. Но именно поэтому стоит подумать о покупке банковских акций. Развитый мир, похоже, определился, кого спасать, и банки оказались первыми в очереди. ЕЦБ вслед за ФРС начал помогать правительствам ЕС рефинансировать долги, кредитуя коммерческие банки и поддерживая низкий уровень процентных ставок. Коммерческие банки становятся бенефициарами такой политики — за счет роста экономической активности и своей роли посредника между ЦБ и рынками.
Если на секунду забыть про название «банки», то картина будет выглядеть следующим образом: лучшие представители ключевого сектора мировой экономики торгуются с коэффициентом «цена к прибыли» (P/E) ниже 10 (для сравнения, P/E индекса MSCI World превышает 16), с двузначной доходностью на капитал. И происходит это в тот момент, когда мир недвусмысленно заявляет о спонсировании этой ключевой индустрии. В такой ситуации акции банков просто нельзя не включить в свои портфели.
Что покупать?
Перед европейскими банками стоит задача рекапитализации. Решение ее только за счет ЕЦБ невозможно, и упор сделан на продажи наиболее прибыльных активов банков вне зоны ЕС. Banco Santander продал часть бизнеса в Бразилии, Чили, бизнес в Колумбии. Продавались платежеспособные портфели кредитов в Великобритании, Испании и Голландии со скидками 30–50%. В результате отношение капитализации европейских банков к стоимости активов выросло с 0,2–0,4 до 0,4–0,8, хотя доходность оставшихся активов упала. Некоторые банки, такие как Deutsche Bank или Santander, имеют сегодня весьма привлекательную текущую оценку и неплохие перспективы роста с сегодняшней низкой базы.
Американский банковский бизнес, как всегда, агрессивнее европейского из-за отсутствия разделения на коммерческий и инвестиционный. Более гибкое регулирование позволяет американским банкам вести активную экспансию на развивающихся рынках. Сильная национальная экономика, где государство способно регулировать как фискальную, так и монетарную политику, создает плацдарм для роста. Тем не менее страхи по отношению к сектору доминируют и в оценках американских банков. Более всего недооценены и привлекательны лидеры — Citi, JP Morgan.
Банки развивающихся рынков (без России) выглядят еще интереснее: P/E сектора — 8,2, средняя доходность на капитал — 19%. Это почти best buy по нашим временам.
Банки Латинской Америки имеют существенно более низкий объем кредитования под залог недвижимости, чем их коллеги из G8 или Китая (14% кредитных портфелей против 47% и 58% соответственно), и меньше зависят от изменений стоимости недвижимости. Их кредитные портфели, растущие более чем на 30% в год и более качественные, чем у банков США, приносят им существенно более высокие процентные доходы. Кроме того, традиционно в Латинской Америке клиенты платят более высокие комиссии за обслуживание. Среди региональных банков есть переоцененные (например, Bancolombia с P/E более 50 или Banco de Chile, выросший в цене с января 2008 года почти на 100%), оцененные привлекательно (как Itau или Bradesco) и даже недооцененные, как Banco do Brasil.
Менее интересны банки в Юго-Восточной Азии. Китай и Корея находятся на пороге существенного замедления сектора недвижимости, доля которой в залогах довольно велика (58%, как сказано выше). Особняком стоит Индонезия — банковский бизнес в этой стране еще более доходен, чем в Латинской Америке, банки растут на те же 30% в год. Однако стоимость акций индонезийских банков уже очень высока — около трех капиталов, что в 2,5 раза выше китайских уровней.
В России выбор не велик. Сбербанк является, пожалуй, единственным банком, сравнимым по показателям инвестиционной привлекательности с иностранными аналогами. Отношение его капитализации к прибыли составляет 6,5. Для сравнения, у ВТБ этот мультипликатор находится на уровне 16, а у Номос-банка — 10,2. Доходность банковских операций, как и перспективы роста, в России ниже, чем на других развивающихся рынках.
