Україна може відновити практику випуску муніципальних облігацій, яка фактично зупинилася після початку повномасштабної війни. Востаннє такі цінні папери розміщувалися у 2021 році, коли Київ залучив кошти через міський борг. Наразі можливість повернення інструменту обговорюється на рівні регулятора та парламенту, а потенційним пілотним майданчиком називають Львів.
Про плани перезапуску ринку повідомив голова Національної комісії з цінних паперів та фондового ринку (НКЦПФР) Олексій Семенюк. За його словами, йдеться про створення додаткового джерела фінансування для міст, передусім для реалізації інфраструктурних проєктів, підвищення енергетичної стійкості та безпеки. Очікується, що на першому етапі обсяг залучення може становити від кількох сотень мільйонів до 1 млрд грн. Водночас у Львівській міській раді наголошують, що остаточного рішення щодо випуску облігацій поки не ухвалено.
Муніципальні облігації є інструментом, за яким інвестори фактично кредитують місцеві бюджети. На відміну від облігацій внутрішньої державної позики (ОВДП), де позичальником виступає держава, тут ризик напряму пов’язаний із фінансовим станом конкретного міста. Залучені кошти, як правило, спрямовуються на «довгі» проєкти — модернізацію інфраструктури, енергетику або розвиток міських систем.
До повномасштабної війни ринок муніципальних облігацій в Україні лише починав відновлюватися. Міста випускали папери як із плаваючою дохідністю (наприклад, 2,5–5% плюс облікова ставка НБУ), так і з фіксованою — до 18% річних. Після 2022 року обслуговування таких боргів ускладнилося, однак, за даними регулятора, жодне місто не допустило дефолту: навіть у складних умовах зобов’язання були виконані, хоча й із затримками.
Попри це, сьогодні муніципальні облігації суттєво поступаються ОВДП за привабливістю для інвесторів. Основна проблема — оподаткування: доходи за такими паперами оподатковуються за ставкою 23% (18% ПДФО та 5% військового збору), тоді як доходи за державними облігаціями звільнені від цих податків. В умовах, коли дохідність ОВДП становить близько 14–16% річних, муніципальні облігації мають пропонувати значно вищу дохідність, щоб компенсувати податкове навантаження, що, на думку учасників ринку, економічно складно реалізувати.
Це питання вже обговорюється у парламентському комітеті з питань економічного розвитку спільно з НКЦПФР. Серед можливих рішень — скасування або пом’якшення оподаткування доходів за муніципальними паперами. Водночас така ініціатива стикається з обмеженнями бюджетної політики та обережною позицією Міністерства фінансів, яке не підтримує звуження податкової бази.
Додатковим стимулом для розвитку ринку може стати запровадження інвестиційних рахунків — відповідний законопроєкт також обговорюється. Він може спростити доступ роздрібних інвесторів до інструментів фондового ринку, зокрема муніципальних облігацій. Втім, навіть за чинних умов основними покупцями таких паперів, ймовірно, стануть інституційні інвестори — страхові компанії, недержавні пенсійні фонди та інші професійні учасники ринку.
Окрему увагу приділяють ризикам. Здатність міста обслуговувати борг залежить не стільки від його розміру, скільки від стійкості фінансової моделі: диверсифікації доходів, частки власних надходжень у бюджеті та якості управління. Тому реальними емітентами на першому етапі можуть стати лише великі та фінансово стабільні міста, такі як Київ, Львів, Харків чи Одеса, які вже мають досвід роботи з цим інструментом.
Ключовим фактором залишається довіра інвесторів — як до фінансових показників муніципалітетів, так і до стабільності їхньої політики. На цьому тлі обговорення ринку супроводжується й інституційними ризиками, зокрема реакцією правоохоронних органів на попередні випуски муніципального боргу, що, на думку учасників ринку, може стримувати активність міст.
Ще одним стримувальним фактором є конкуренція з альтернативними джерелами фінансування. Зокрема, муніципальні кредити від банків часто виявляються простішими в оформленні та потенційно дешевшими в обслуговуванні. За оцінками представників місцевої влади, облігації потребують складнішої структури, регулярних купонних виплат і не завжди забезпечують вигідніші умови порівняно з кредитами.
Водночас інтерес до повернення муніципальних облігацій зростає на тлі потреби у фінансуванні відновлення та розвитку міської інфраструктури. Обмеженість грантових ресурсів, а також вимоги міжнародних партнерів щодо підвищення фінансової самостійності громад підштовхують муніципалітети до пошуку ринкових інструментів залучення капіталу.
Таким чином, попри наявність суттєвих бар’єрів, дискусія щодо повернення муніципальних облігацій в Україні переходить у практичну площину. Вирішення податкових і регуляторних питань може визначити, чи стане цей інструмент масовим джерелом фінансування для міст і новим напрямом для інвестицій.
