Інвестиційна історія не завершується сплатою одного єдиного чека. У майбутньому інвестору може загрожувати втрата вже отриманої частки капіталу. Але як цьому протистояти?
Кожен успішний стартап рано чи пізно залучає нові інвестиції. Велика радість для засновників компанії супроводжується певними хвилюваннями з боку колишніх інвесторів. Річ у тому, що в результаті припливу нових грошей частка попередніх інвесторів розмивається (англійською dilution). Ось ви володіли 10% акцій, а тепер вони перетворилися на 7%. Щоб допомогти інвесторам вирівняти це число, був придуманий механізм pro rata, якому присвячений даний матеріал.
Велика вдячність за допомогу в підготовці тексту нашому регулярному контриб'ютору Дарині Коваль, інвестиційному аналітику TA Ventures.
Навіщо його вигадали?
Pro rata — механізм регулювання, що дозволяє інвесторам зберігати свої частки під час нових раундів. На практиці це виглядає так: інвестор докуповує акції стартапу, щоб зберегти початковий шматок пирога від поїдання іншими. Як бачимо, феномен не безплатний і вимагає додаткових грошей. Уявіть собі pro rata у вигляді зарезервованої стартапом частини акцій спеціально для вас.
Зберігати свою частку чи ні, справа суто добровільна. Pro rata це право, а не зобов'язання. Якщо треба, то можна й спасувати. Однак зауважимо, що така можливість доступна лише за наявності початкової домовленості між інвестором та стартапом. Умови pro rata прописуються в Term Sheet, Shareholder Agreement або Investment Agreement. Якщо ваші юристи забули про цей нюанс, що ж, не повторюйте помилку у майбутньому.
Над усе розмивання часток притаманне інвесторам стартапів на ранніх стадіях. Вклавши відносно невеликі гроші, інвестор отримує непогану частку, однак і ризики тут високі. Чим більше стартап прогресує, тим більше грошей йому знадобиться. Поява великих гравців з великими сумами грошей загрожує раннім інвесторам тим, що вони можуть залишитися за бортом. Не чесно, правда? Pro rata виступає у ролі страховки.
Наведемо наочний приклад. Джо інвестував у стартап N на стадії seed. В результаті інвестиції Джо володіє 500 акціями із 5000, що відповідає 10-відсотковій частці в капіталі. Далі стартап вирішує залучити більше інвестицій та бере участь у раунді серії А. У зв'язку з цим на світ з'явилися 1200 нових акцій, а частка Джо розмилася. Рахуємо: 500/(5000+1200) = 8%. На два відсотки менше, ніж було!
Джо має два варіанти. Він може брати участь у новому раунді та доплатити, щоб зберегти рівень 10%, або ж не робити нічого та задовольнитись 8%. Для інвестора це важливий момент. Хороший стартап не зупиниться на раунді серії А. Будуть і інші, а значить, частка Джо розмиється ще сильніше. Такими темпами інвестор, який володів 10%, у разі екзиту може отримати лише половину. Прикро!
Дві башти
Pro rata цікава насамперед самим інвесторам. Для них це інструмент збереження потрібного відсотка частки у довгостроковій перспективі. А ось стартапи pro rata не люблять, бо вона обмежує можливості щодо залучення нових інвесторів.
Нові інвестори означають не лише гроші, а й експертизу та зв'язки. Застій тих самих учасників у капіталі може призвести до погіршення показників стартапу. Потрібна свіжа кров. З іншого боку, pro rata є пряником для інвесторів на ранніх стадіях, коли пошук грошей – складне заняття. Однак невміле використання цього інструменту може призвести до безвиході.
Уявіть ситуацію, коли стартап масово пропонує право на pro rata. Як результат, інвестори контролюють значні частки та не збираються з ними розлучатися. У разі підняття нового раунду інвестицій нові гравці або не зможуть зайти в компанію, або не захочуть. Причина одна й та сама — немає місця.
У цьому неподобстві стартап чекають важкі та неприємні переговори з поточними інвесторами. Вони можуть піти на зустріч та розмити свої частки. В іншому випадку, засновники компанії будуть змушені пожертвувати вже своєю часткою в капіталі. Як бачимо, програють усі.
Стартапу потрібно вміло балансувати та не роздавати право на pro rata всім підряд. У майбутньому це може зіграти злий жарт. Висновок: дотримуйтесь хорошого міксу інвесторів. Такий підхід привабливий для всіх учасників угоди.
Сигнальні вогні
Досвідчені інвестори використовують pro rata для аналізу перспективності стартапу. Цей термін вважається другим за важливістю в умовах угоди після оцінки компанії. Річ у тім, що відмова поточних інвесторів від права на pro rata може свідчити про проблеми всередині компанії. Якщо стартап такий хороший, то чому в нього більше не вкладають грошей? Це може відлякати потенційних учасників угоди та підірвати довіру до компанії.
Водночас добровільна згода на розмиття часток може взагалі нічого не означати. Наприклад, інвестор досягнув потрібного рівня диверсифікації у проєктах. Інший варіант – у стартапи вкладено все, що планувалося. Щоб розгадати ці ребуси, можна звернутися до детективів. У крайньому разі запитайте безпосередньо у поточних інвесторів.
Ситуаційні завдання
Закріпимо матеріал ще кількома прикладами. Двоє засновників вирішили запустити стартап Turbo. Компанія займається безпілотним доставлянням сендвічів у Сан-Франциско. Стартап бадьоро стартував, підняв раунд seed і тепер готовий виходити на серію А. Три можливі сценарії наступних подій: хороший, помірний і поганий.
За хорошим сценарієм стартап відкриє кілька dark-сторів біля університетів та поповнить базу безпілотників. У компанії невеликий, але стабільний прибуток завдяки лояльній базі клієнтів. Окрім цього один із блогерів зробив традицією щочетверга замовляти сендвічі та забирати їх через дах машини у заторі. У разі підняття стартапом раунду серії А, інвесторам варто скористатися правом pro rata.
За помірним сценарієм розвитку подій стартап теж відкриє кілька dark-сторів, але не вгадає з локацією. Це спричинить стрибки у місячному доході та несподівану втрату одного із засновників. Потрібні нові ідеї, тому команда серйозно задумалися про півот. З цією метою вони піднімають раунд серії А. Що роблять інвестори? Правильно, пасують.
Поганий сценарій розвитку подій повторює помірний з однією відзнакою — новий раунд оголосили, але невдало. Тобто ніхто з інвесторів не прийшов. У такому разі засновники стартапу вирішують залучити гроші, але вже за меншою оцінкою компанії. Для поточних інвесторів це сумні новини, тому що це удар по їх акціях.
Перерахунок
Постраждалим інвесторам треба компенсувати втрати. І тому існує кілька способів. Ми ж розглянемо два найбільш популярні: full ratchet та weighted average.
Методика full ratchet означає, що стартап компенсує інвесторам втрачену частку своїми акціями. У такому разі частки засновників можуть сильно зменшитися.
За методикою weighted average відбувається перерахунок старої та нової ціни за акцію. В результаті ми отримуємо середню вартість. Такий спосіб веде до зменшення частки як засновників, так і інвесторів. Принаймні, все чесно.
На завершення
Pro rata належить до азів венчурних інвестицій, тому знати про таку штуку не тільки корисно, але і потрібно. Пам'ятайте, що в майбутньому доведеться розщедритися, якщо хочете зберегти нинішні позиції в капіталі потужного стартапу. В такому разі одразу закладайте гроші про запас і залишайтеся в курсі справ улюбленої компанії, адже треба не тільки знати про pro rata, а й вміти користуватися нею. Звичайно, це не гра в покер, та своєчасний пас врятує ваші гроші краще ніж примарний екзит за горизонтом. Але краще щоб було навпаки. Усім подобаються успішні угоди.
Попередні матеріали ICLUB "Як читати пітч дек" (частина 1 частина 2 частина 3 частина 4)
